两政策接续加持 住房租赁资产证券化迎利好

首个支持住房租赁资产证券化文件日前正式发布。

4月25日，中国证监会、住建部联合发布《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》（以下简称《通知》），对开展住房租赁资产证券化的基本条件、政策优先支持领域、资产证券化开展程序以及资产价值评估方法等予以明确，并将在审核领域设立“绿色通道”。

无独有偶，《通知》下发的前一天4月24日，上交所发布《上海证券交易所债券质押式三方回购交易业务指南》（以下简称《业务指南》）和《上海证券交易所中国证券登记结算有限责任公司债券质押式三方回购交易及结算暂行办法》（以下简称《结算办法》），对即将推出的上交所债券质押式三方回购模式进行规范。《结算办法》确立了ABS可作为三方回购质押标的的事实。

专业人士表示，《通知》和《结算办法》相继出台，对于住房租赁资产证券化的发展无疑具有相当的利好意义。

《中国经营报》记者了解到，住房租赁的资产证券化发展进程当中，多元化投资主体和规模化房源仍需大力培育，税费和土地瓶颈需打通。专家建议，资产证券化业务是新一轮投融资体制改革和金融体制改革的突破口，应从全局高度谋划，加强监管协调。

《通知》+《结算办法》利好ABS

两部委联合下发的《通知》，旨在推进住房租赁资产证券化，将有助于盘活住房租赁存量资产，提高资金使用效率，促进住房租赁市场发展。

《通知》明确，开展住房租赁资产证券化的基本条件，主要包括物业已建成并权属清晰，工程建设质量及安全标准符合相关要求，已按规定办理住房租赁登记备案相关手续等；优先支持大中城市、雄安新区等国家政策重点支持区域和利用集体建设用地建设租赁住房试点城市的住房租赁项目开展资产证券化；鼓励住房租赁企业结合自身运营现状和财务需求，开展资产证券化；在建立健全业务合规、风控与管理体系，建立健全自律监管体系，合理评估住房租赁资产价值，强化中介机构和发起人责任等方面提出了要求；要重点支持住房租赁企业发行以其持有不动产物业作为底层资产的权益类资产证券化产品，推动多类型具有债权性质的资产证券化产品，试点发行房地产投资信托基金（REITs），等等。

中国国际工程咨询公司研究中心投融资处处长罗桂连博士表示，证监会和住建部一直努力推动住房相关的资产证券化业务，《通知》是国家提出加快发展住房租赁市场之后下发的第一个支持住房租赁资产证券化文件，是对前一阶段政策思考的一个总结和发布，是一个具有指引和指导性质的规范性文件。

在《通知》下发的前一晚，上交所发布《结算办法》，对即将推出的上交所债券质押式三方回购模式进行规范，明确ABS可作为三方回购质押标的。

同时发布的《业务指南》规定，三方回购的担保品范围为上交所上市交易或者挂牌转让的债券：包括公开发行债券、非公开发行债券和资产支持证券。其中，资产支持证券的次级、已经发生违约或经披露其还本付息存在重大风险的债券和资产支持证券不得用于质押。

专业人士分析，三方回购交易中，交易双方可以指定多个质押券篮子，由中证登依据相关规则自动选择质押券。因此，理论上来说，如果三方回购交易量足够大，ABS的接受度、成交量也会水涨船高，这也是当前引起部分市场参与者高度关注的重要原因。三方回购的推出，长远来看对于提高非公开债和ABS的流动性均具有重要意义。

“事实上，不光是住房租赁领域，很多领域都普遍缺乏退出渠道，而资产证券化是原始权利人通过资产形成的稳定现金流进行折现，通过收益法评估测算资产价值，实现资产的产权或收益权转让给合格投资者的过程。”国家发改委PPP专家张宇表示，三方质押式回购正式将资产证券化纳入其中，将极大地刺激公募基金、银行理财等资管产品的配置欲望，对提升资产证券化产品交易的流动性及稳定性起到重要的作用。

2017年7月，住建部等九部委联合下发《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》，提出加大对住房租赁企业的支持力度。

据《中国证券报》报道，截至2018年1月31日，类REITs产品呈加速增长态势，累计发行数31只，累计发行总额从2014年底的96亿元增至2017年底的 656亿元，年复合增速高达89.8%。迄今发行的31只产品均为类REITs 产品，国内目前还没有标准REITs。

“痛点”仍在 不可回避

各项政策推动下，住房租赁的资产证券化将取得快速发展可以期待，但过程中仍有“痛点”无法回避，即多元化投资主体和规模化房源需要大力培育，税费和土地瓶颈需打通。

《通知》特别提出，要营造良好政策环境，培育多元化的投资主体，鼓励专业化、机构化的建设或运营机构开展住房租赁资产证券化。

“目前国内保险公司、社保基金、养老金的资金规模较小，参与资产证券化产品投资的能力与意愿均不强，成本较低的银行资金仍为主要资金来源。”罗桂连表示，新的资管办法出台后，银行理财资金购买ABS产品受限，因此，中长期机构投资者的引入是住房租赁资产证券化产品未来规模化发展的重要突破口，而要吸引多元化投资，ABS发行收益需要有明显提高。

与此同时，从事规模化租赁的房企和房源相对较少是一个不容忽视的现实。

“真正的上规模的涉足长租的房企非常少，原因有两个：其一是国内住房大多还是个人和家庭户持有；其二，住宅的租售比差距过大，卖房较租房获利更大、更快。因此导致规模化的租赁企业稀缺。”罗桂连表示，培育成规模的租赁机构是一个挑战，很大程度上决定了政策能否落地。

土地价格和税费的“两高”以及投资回报率的“一低”，导致目前所有的资产证券化产品都是类REITs，而非真正的REITs。

上海首例“只租不售”地块的成功出让及运营具有示范效应：楼板价不到6000元/平方米，由国企参与运营。

“目前所说的专业机构，大多指平台公司，上海模式的尝试就比较好。”罗桂连表示，政府给平台公司的土地价格非常低，就可以实现以比市场低的价格把房子租出去，整个租金收益率能够达到资产证券发展对市场的基本的要求，搞资产证券化才有条件。

张宇则认为，就租赁住房资产证券化而言，应该打通资产证券化涉及的税费、土地等多方面的瓶颈，比如，国家试点开展的集体建设用地租赁住房，应该就集体土地上建设的房屋如何抵押给资产支持证券投资计划进行深入研究，特别是集体土地房屋的价值评估，而不要让好政策在特定领域无法发挥。

ABS业务需从全局谋划

“资产证券化业务是新一轮投融资体制改革和金融体制改革的突破口，应从全局高度谋划，加强监管协调。”罗桂连建议。

首先，要推动研究制订统一的资产证券化法等基本法规。税务处理是资产证券化的重要基础性问题，“税收中性”原则需要得到贯彻和落实，不宜因为开展资产证券化或REITs而带来额外的税收负担。同时，管理人需对证券化的交易结构进行严密安排，降低证券化的交易税负与资产支持证券存续期间的税负，避免双重征税风险或减少其影响。

其次，培育专业化的中介机构团队。在统一法律框架内，明确保险资产管理公司、证券公司、基金管理公司等非银行业金融机构从事资产证券化业务的受托人身份，资产证券化业务的交易结构中，受托人是核心，应当根据成熟市场的经验，构建以受托人为核心的治理结构。

建议相关监管部门适当降低准入标准，积极引导保险、社保基金、养老金等中长期机构投资者参与住房租赁资产证券化产品投资。另外可通过设置一些优惠政策增强主流机构投资者参与投资的积极性。提高产品结构的精细化以实现精确定价。目前国内包括住房租赁项目在内的资产证券化产品的结构普遍简单，存在尚不能满足不同投资者的投资需求，保险资金对资产证券化产品兴趣不大等问题。

要强化后续管理。国内资产证券化业务目前呈现出“重发行、轻管理”的现象，不利于该类业务的长远健康发展。

张宇建议，住房租赁资产证券化还可与转型后的城投公司开展相关经营性业务，组建专门的住房租赁投资建设和运营公司，不仅可以通过政府采购所建房源，提供投资补助或运营补贴等方式获得政府宝贵的经营性业务，更重要的是可以发挥之前保障安置房建设管理的经验，为真正转型打基础。还可以和专业的租赁管理机构合资合作，打造自身的住房租赁品牌。

“政策执行中，要防止房地产开发商利用租赁住房资产证券化套利并输血给房地产项目，房地产开发商通过已建完并管理运营的租赁住房发起资产证券化，作为原始权利人的房地产开发商利用转让资产所获的权益性资金，用于其他房地产项目，特别是当资本金使用撬动开发贷，形成新的杠杆。”张宇表示。