自营“点亮”券商今年业绩 非方向化交易成方向

今年以来，券商自营业绩表现突出，东吴证券的统计数据显示，前三季度上市券商自营投资收益合计551.1亿元，同比增长27.2%，蓝筹股大涨行情与券商自营整体偏价值的投资风格较为吻合，自营业务充分受益取代经纪业务成为第一大收入来源。

上海某上市券商分析师对记者表示，这主要得益于权益投资与今年市场风格吻合，固收投资研判形势，采取了风险收益比更佳的市场中性策略等。券商自营近年来已经成为市场中不可忽视的一股力量，投资方面正在向去方向化、增加多元交易转变，整体投资策略更趋成熟稳定，市场竞争力表现从今年以来的业绩就可见一斑。

权益投资重价值

目前来看，今年的自营业务是券商表现最突出的业务之一，兴业证券金融团队告诉记者，核心原因有三：首先，2016年的基数偏低，年初熔断加上年尾债券风险爆发，对2016年的自营业绩造成了非常明显的影响；其次，券商其他业务的收缩，使得自营业务从占比上更突出；最后，上市券商自营风格与2017年的市场风格比较契合，大蓝筹、白马股的优异表现决定了券商权益自营的突出，而债券自营今年表现则不尽如人意。截至12月10日，今年以来沪深300指数涨幅达到20.95%；上证50指数涨幅则高达25.29%；而同期中小板指涨幅为16.57%，创业板指数则下跌8.66%。

东吴证券表示，前三季度券商自营业务收入同比大幅增长27.2%，蓝筹股大涨行情与券商自营整体偏价值的投资风格较为吻合，自营业务充分受益取代经纪业务成为第一大收入来源。

分析人士指出，今年结构性市场行情下，各家券商在自营投资的配置和能力差异将对整体业绩产生较大影响。以东方证券为例，截至今年上半年，东方证券自营规模较2016年末大幅增长27%；公司大幅增加股票类投资，股票投资规模较年初增长50%。

财汇大数据终端数据显示，截至今年三季度，东方证券自营业务(投资收益+公允价值变动损益-对合营联营企业的投资收益)收入46.96亿元，同比增长143.45%，同期公司实现营业总收入70.59亿，同比增长48.05%。

近日，上市券商公布的11月单月业绩数据显示，共8家券商实现净利润环比正增长，其中西南证券环比增长869%，遥遥领先其他券商。中信建投分析师赵莎莎预计，权益类自营增长叠加浮盈是主要原因。

记者了解到，今年以来，华安证券的自营业务也取得了不错的业绩。华安证券相关人士告诉记者，公司权益自营历来秉持绝对收益导向，坚持价值投资理念，采取相对稳健的投资策略，注重宏观经济及政策的环境分析，深度进行行业中观和上市公司的价值研究，形成了相对稳健成熟的投资风格，构建了多元灵活的业务体系(二级市场、定向增发、类固定收益和量化业务均稳步发展)。

固收投资重防御

如果说权益市场今年以来还有结构性行情，而债市今年以来则整体表现较低迷。有券商自营部门人士指出，2017年以来，在经济回暖、货币政策维持中性偏紧、监管趋严的背景下，债券市场情绪低迷，收益率上行趋势显著，融资成本逐步提升。

据长江证券统计，截至2017上半年，券商自营的权益与债券配置比重约21%和79%，债券自营对部分券商投资收益贡献占比50%以上，2017年股债市场分化明显抑制了自营的向上弹性。

记者了解到，仍有不少券商自营准确研判形势，坚持“严控风险、稳中求进”的投资理念，并取得相对不错的收益。

今年三季报显示，山西证券前三季度公司投资收益合计7.78亿元，同比增长326.71%，主因是固收类自营规模增加；据中信建投测算，山西证券前三季度自营盘平均规模为165.45亿元，较去年均值增长49.37%。

华安证券称，今年年初，公司自营部门判断2017年债券市场在监管环境和流动性收紧的大背景下，整体行情偏弱，市场波动加剧，各类市场参与机构的交易逻辑呈现分化，周期性配置的风险将显著高于收益，而不同投资标的价格由于供需关系的微观差异将出现一定背离，为价差策略提供了空间。因此，公司自营部门侧重于风险收益比更佳的市场中性策略，主动收缩配置仓位的风险暴露，前三季度获得了较为理想的投资收益。

财通证券今年以来，自营部门固收业务也实现了优于市场平均表现的投资收益。对此，财通证券方面对记者表示，一个重要原因是，准确研判行情并及时调整策略。在预计市场将维持趋势性下跌走势后，通过主动降低杠杆、适度减少规模的防御性投资策略，降低整体风险敞口，减少组合的回撤；在市场出现阶段性反弹机会时，通过加强稳健品种的配置力度，并利用转债与可交债的博弈性机会，增厚组合收益。

另一方面，财通证券加强外部融资管理，有效控制融资成本。根据对货币政策趋势与资金收益率走势的紧密跟踪，提前预判资金面松紧程度，合理选择融资方式、加强期限匹配。

此外，财通证券自营部门还持续强化了持仓债券的信用跟踪与风险管理。全面梳理与评估个券风险，加强对部分个券的现场调研与深入研究，并择机卖出资质相对较弱标的，确保投资组合的安全性。

非方向性投资打破“靠天吃饭”

展望明年券商自营表现，兴业证券指出，自营是跟股权、债券市场高度相关的业务，很难预测。不过，有一个趋势逐渐明朗：券商自营业务中的非方向性投资将会增多，收入结构趋于稳定。招商证券认为，券商自营业务从策略上逐步减少传统赌方向的股票、债券投资，开发非方向性投资是行业共识。衍生品领域将是未来最大看点，也是未来行业杠杆率提升、ROE上涨的关键。

招商证券表示，这种改变的原因有三：一是市场恢复，套利交易回归。二是随着商品期权、股票期权品种不断丰富，场内做市业务规模有望快速扩张。三是随着投资者与投资顾问素质的提升和对市场理解的加深，场外期权业务空间广阔。以中金公司为例，数据显示，截至今年上半年，中金公司场外衍生品交易对冲持仓到达246.04亿元，以通常10%稳定收益率计算，收入贡献超过20亿元。

东吴证券非银分析师胡翔表示：“非方向性投资是券商自营投资的发展趋势，尤其是大券商更愿意做非方向性投资。”非方向性投资，不是单纯依赖于对价格的上下判断来获得风险较高的投资收益，而是通过套保等对冲手段，降低波动风险，追求低风险的确定性收益。例如，有券商对大部分权益类投资通过股指期货进行了套期保值，一旦市场下跌，股指期货的收益可以一定程度上对冲权益投资带来的损失。

胡翔说：“非方向性投资赚取的主要是相对稳定的收益，从追求相对收益到追求绝对收益。这带来的好处是，券商自营业绩波动较此前小很多，降低资产头寸风险系数，实现业绩稳定增长。”

近年来券商自营业务坚持追求绝对、稳健收益，正在改变“看天吃饭”的局面。也有机构指出，深化价值投资理念，资产配置上加大固定收益类、股权类、衍生品等资产比重，由单一性、趋势性投资向多样性、策略性投资转型，以减少市场周期性风险对自营业绩的扰动。

展望2018年债市形势，财通证券指出，整体来看，明年经济韧性较强，边际增长将有所放缓，货币政策继续保持中性稳健基调，预计明年的债券市场大概率仍然以震荡为主。固定收益业务在策略上先做好防守，合理控制杠杆和久期，以票息收入为主，并配合多品种、多策略操作，实现预期收益。

财通证券表示，自营固收投资将实现业务发展方向由相对单一的投资模式向多样化、策略性的投资模式转型，打造综合性固定收益自营投资交易平台，获取持续稳定的投资回报，增强固定收益业务的市场核心竞争力。

华安证券称，明年公司自营部门将继续坚持在“去方向化”投资上的探索，通过重塑研究框架和打造高水平团队提升资产定价能力，以“策略化”的特色管理模式更加精细和动态地调整投资组合的风险收益表现，在不显著提升风险暴露的前提下，提升捕捉市场机会的能力，并以此为基础初步建立“围绕自营投资业务核心，向大类资产配置链条延伸”的新型业务生态。

此外，权益投资方面，华安证券表示，2018年，证券市场面临“宏观平、金融紧”的态势，市场参与者国际化、机构化的比例逐步提高，预计市场运行的态势和格局与2017年变化不大。公司权益自营业务预计仍将会保持相对稳健的风险偏好，以绝对收益为核心导向，继续坚持价值投资、坚持适度多元资产配置，争取创造出不错的绝对收益。