明天系模式终结 资本帝国一夜之间风雨欲来

2月3日，春节后第一个交易日，明天系旗下3家上市公司华资实业(600191,股吧)(600191.SH)、ST明科(600091.SH)、西水股份(600291,股吧)(600291.SH)全线跌停，只有游九游戏(600652.SH)没有跌停。

春节期间明天系实际控制人肖建华协助调查传闻引起了广泛关注。2月2日晚明天控股有限公司的微信公众号以公司的名义发布声明称，明天控股有限公司及其子公司生产经营活动一切运转正常，感谢社会各界朋友对肖建华及本公司的关注与厚爱。算是开市前对市场的一种安抚。

此前，明天系控股的官方微信多次以肖建华的名义发布澄清声明后又被删除。最后一次删除的声明显示他已经入加拿大籍，还是香港永久居民，受加拿大领事保护。近年来，肖建华一直在国外遥控指挥国内公司的事务，记者尚未联系到公司有授权发言的人士核实肖建华近况。

中国人民大学民商法研究所所长刘俊海教授判断，这个案子可能还处于有关部门取证调查阶段，实际情况还要看官方公布的调查结果。

叱咤资本江湖的最后大佬光环褪去，系族鼻祖肖建华创立的明天系模式走向终结，资本帝国一夜之间风雨欲来。他立志做巴菲特，最终可能逃不出胡雪岩和山西票号的命运。

肖建华的第一桶金

肖建华是北大毕业留校，上个世纪90年代开始下海创业，先后成立了北京北大明天资源科技有限公司，北京海峡恒业计算机信息系统有限责任公司、北京惠德天地科贸有限公司和北京新天地互动多媒体技术有限公司，在中关村(000931,股吧)从事电脑代理和经销业务中，肖建华在IT业淘得了第一桶金。

肖建华真正进入资本市场是从1998年入主黄河化工开始的，肖建华的妻子周虹文是他北大的同学，周虹文家在内蒙古当地颇有一些人脉。那时候，肖建华旗下的北大明天资源科技有限公司在内蒙古包头成立了全资子公司包头北普实业，注册资金2亿元，北京惠德天地科贸有限公司成立了包头市创业经济技术开发公司，注册资本1.7亿元。这些母公司原本注册资本只有几百万元，北京惠德天地科贸有限公司以计算机设备作价了1.2亿元，还把北大明天资源存放在中国信达信托包头证券营业部的5000万元保证金作为出资，想出所有办法凑当地非常惊人的巨额注册资本，展示收购方的实力。

黄河化工是包头市第一家上市公司，经营传统化工业务，业绩达不到配股资格。肖建华的操作手法是与黄河化工换股收购制造业绩和高科技概念，1998年包头北普实业和包头市创业分别出资800万元和200万元设立包头北普信息系统有限公司。然后，黄河化工出资3000万元收购包头北普信息系统有限公司80%的股权，这样就让黄河化工有了高科技概念。肖建华再用这笔钱溢价收购黄河化工旗下黄河碳素84.7%的股权，转让价格2094万元，上市公司股权转让获利1256万元，让黄河化工当年利润增加1256万元，保住了黄河化工的配股资格。

肖建华收购黄河化工的同时还运作包头草原糖业集团上市，进入法人股投资。1997年12月肖建华旗下的公司受让了草原糖业集团旗下的包头糖厂和电子仪器厂；1998年7月就以评估近1亿元入股重建华资实业，包头创业经济技术开发公司和包头北普实业分别成为华资实业第二和第三大股东，肖建华28岁就当上了华资实业副董事长兼总经理。1998年12月10日，华资实业公开发行上市，发行价4.5元，募集资金2.89亿元。

华资实业上市之后，北大明天科技在1999年7月29日受让了黄河化工大股东持有的47%股权，上市公司更名为明天科技。1999年底，明天科技配股募集了3.3亿元。

当时正值高科技热潮，二级市场都在追捧高科技，黄河化工与肖建华合作就有了“北大概念”和“高科技概念”。赶上5·19行情，黄河化工成为了高科技明星股，股价一年翻了4倍，肖建华5000万元的证券账户资金经此一役实现资本增值收益达到近两个亿。肖建华通过两个上市公司已经控制十几亿可用资金，展开了新一轮的扩张。

明天系基因：投行文化

与德隆系做庄二级市场模式不同，明天系清醒地转向了一级市场法人股的收购和投资，通过控制上市公司与旗下公司合资成立企业，上市公司出钱投资扩张，完成资产规模的倍增。肖建华喜欢金融资产，华资实业上市之后，重点投资了华夏银行(600015,股吧)与恒泰证券的股权。明天系旗下的西水股份则投资了兴业银行(601166,股吧)成为重要股东，兴业银行和华夏银行给上市公司带来了几十亿的分红收益和投资收益，而明天系控制的两家上市公司主业都很一般。

2000年，明天系旗下天天科技举牌入主爱使股份也是看中这家上市公司背后拥有的金融资产，北京国际信托、申银万国、上海银行和铜陵市寿康城市信用社等股权。作为资本造系鼻祖，明天系资本运作所有玩法都是当时的经典案例。中国经济处于转型过程中，制度环境不断完善，肖建华喜欢提前布局一些有行政准入牌照限制的稀缺资源，确保投资获得比较大的收益。

肖建华最喜欢收购金融牌照，明天系控制了包商银行、哈尔滨银行、潍坊银行等城市商业银行，间接参股了华夏银行、兴业银行、民生银行(600016,股吧)和天津商业银行等，控股恒泰长财证券、新时代证券、融通基金、新华基金(博客,)、华夏人寿、天安财险、天安人寿、国信人寿、新时代信托及新华信托等。

参股的太平洋证券上市曾一度引发媒体关注。

“对于明天系的整体投资情况我不了解，但对于太平洋(601099,股吧)证券上市情况我还是有一定了解。太平洋证券上市所暴露的一系列问题，至今也没人给出合理解释。”中国政法大学金融资本研究院院长刘纪鹏表示，制度和监管的疏漏偏差，中国财富分配制度和治理结构的不合理，让本应走强的中国股市一直处于弱势。

刘纪鹏表示，不只是明天系，中国资本市场存在一系列利用壳公司通过大股东减持、大宗交易平台等套利，通过逃避税收、逃避监管、逃避大股东减持的信息披露，实现非法获利的行为。“这两年IPO融资和大股东减持数字很能说明问题，比如近两年IPO企业融资基本在1500亿左右，而大股东减持则保持在3000亿-5000亿元。”刘纪鹏认为，对于大股东非法套利等行为，监管层必须加强监管。

虽然操作手法颇受业界争议，但依托ST明科、华资实业、西水股份和游久游戏(600652,股吧)等4家上市公司，明天系的投资版图也不断扩大，投资领域涉及能源、交通、矿业、文化传媒、银行、证券、保险、基金和信托等各个行业，形成了一个资产近万亿的横跨实业、投资和金融的庞大投资集团。

不过，由于收购的公司过于庞杂，资质一般，难以找到旗舰性企业，也没有整合形成优势。业内普遍认为明天系是典型的投资银行文化，崇尚的是资本猎手，缺少精耕细作的企业家精神。

明天系的标杆上市公司明天科技业绩一路亏损已经濒临退市，按照肖建华的规划，旗下上市公司将变成金融投资公司，借鉴沃沦巴菲特的模式；西水股份已经转入了天安财险的一部分股权，华资实业正在操作与华夏人寿的重组，保险公司是明天系未来的新旗舰。

而如今，金融资产的注入计划可能面临变数。

其实，明天系也不缺乏大手笔的机会，但都给肖建华带来了风险。收购鲁能失败了，抓住汇丰退出中国平安的机会，明天系果断出手，但收购中国平安股权被质疑资金来源于控股的3家城市商业银行；旗下华夏人寿参与民生银行股权之争，明天系提名董事败北。最近明天旗下恒泰长财证券深度介入的万家文化高杠杆收购买壳更是引起广泛关注，带来了无穷的麻烦。

分散隐秘策略

肖建华大部分商业智慧和战略思想来自于对毛选的研究，借鉴形成了一套自己的投资策略，总结出了明天系的五步工作法和隐秘分散的策略。肖建华还经常在明天系内部开各种书单，组织读书会，统一战略和思想。

随着明天系投资和控制资产规模的不断壮大，明天系对各种项目的投资采取了网格状设计，放弃了金字塔的层级管理模式，各个板块相互独立，进行风险的分散，确保某一部分公司出问题不会波及全局。

肖建华是学法律出身，非常重视用现有法律保护自己，明天控股有专门法务部门负责公司注册和各种法律合规性审查。做到分散与合规还不够，还需要做到隐秘。最重要的方式就是通过注册大量公司和复杂的持股结构来隐藏实际控制人。

肖建华应该是中国拥有注册公司最多的亿万富豪，估计连他本人也不清楚自己有多少公司。明天控股负责法务的发展支持部会根据项目需要注册空壳公司，为了隐秘需要，这些公司层层持股，无形中又增加了公司注册的数量，股权的最高层级往往是自然人名义股东。明天控股估计注册了上千家空壳公司，通过这些公司参股上市公司，控制银行、证券、基金、保险和信托等金融机构，实现上万亿资产的潜伏而互相不关联。德隆系倒了，涌金系散了，隐秘分散的策略让明天系成为了资本市场最长寿的一位大佬。

关于肖建华真真假假的江湖传闻很多，他至今只接受过一次媒体采访，无论好消息还是坏消息明天系都不愿意被媒体关注，这是明天系隐秘分散策略的一部分，明天系员工彼此之间不能交流工作内容，更是谨慎提防媒体记者；曾经明天控股内部有走向阳光化透明化的设想，终究因为各种顾虑而中断。

防止崩溃如德隆系

肖建华隐秘分散的网格结构设计存在一个致命缺陷，他只是估计到一部分公司出事，但没有估计自己出事。一旦公司主要负责人出事，明天系庞大隐秘分散的网状结构对公司和资产控制力就变得非常脆弱，如果是金字塔结构还可以有效运转。隐秘分散的网状结构，加上大量股权都是代持，更容易带来混乱，资产更容易被流失。如果名义股东将股权转让，股权代持协议也无法阻止第三方的善意获得，即使能追回也会产生很多法律纠纷。最担心的是各方宣布与明天系撇清关系，金融机构发生挤兑，明天控股可能重蹈德隆系覆辙。

肖建华的的隐名投资策略在资本市场并不少见。刘俊海表示，股权代持等隐名投资并不违法，与名实相符的投资人一样，隐名投资也受到法律认可和保护，但保护的前提是隐名股东的股权代持合法合规有效，例如法律明确规定外国人不能是国有银行及保险公司的发起人，一旦股权代持不合法合规，国家则将没收违法部分。

刘俊海还特别指出，在投资信披监管严格的上市公司时，证监会对股权代持等隐名投资手法有严格的信披要求。例如对于持股超过5%的股东，对股东和一致行动人身份有严格的披露要求。“特别是对上市公司实际控制人的身份，证监会要求必须如实披露。一旦发现披露的隐名股东属于市场禁入主体，监管层将会没收非法获利并处以罚款。”

肖建华最后一次被删除的声明说自身是加拿大公民和香港永久居民，在银行、保险、证券、信托及上市公司等诸多监管严格的领域投资中，是否都谨守合法合规的投资规则，履行严格的信披义务，也是市场关注的焦点。

当下最重要的是稳定人心，明天控股发布的声明不仅是稳定明天系旗下上市公司股价和旗下金融机构持有的股票，也是向外传递出一种信心。一旦需要政府应该随时出手保护资产不会流失，维护企业的正常运转。

一位市场人士对肖建华充满惋惜，明天控股的口号是与聪明者同行，其实最不聪明的可能就是肖建华自己，所有术的东西是小聪明，道与势才是大智慧(601519,股吧)，难得的是糊涂。